國(guó)海證券債券代持事件，當(dāng)事方最大沖突：浮虧部分究竟由誰(shuí)承擔(dān)？

　　12月17日，一份國(guó)海證券與部分代持機(jī)構(gòu)的會(huì)議紀(jì)流出，圍繞此問(wèn)題，部分對(duì)話如下：

　　《國(guó)際金融報(bào)》記者獲悉，國(guó)海證券被代持債券的規(guī)模達(dá)100億元至200億元，被代持債券的虧損或達(dá)5個(gè)點(diǎn)。

　　按此計(jì)算，國(guó)海證券被代持債券的虧損或達(dá)5億元至10億元。

　　國(guó)海證券的立場(chǎng)：

　　公章假，人離職，不屬于公司行為，按法律程序處理。

　　留了活扣：“七天之內(nèi)，必然七天之內(nèi)拜會(huì)各機(jī)構(gòu)高層領(lǐng)導(dǎo)”。

　　代持機(jī)構(gòu)的立場(chǎng)：

　　把這件事情全部推到個(gè)人頭上，很不負(fù)責(zé)任。

　　留了底牌：不要讓道德風(fēng)險(xiǎn)滋生，行業(yè)間的信任一定要維護(hù)好。

　　金融風(fēng)險(xiǎn)面前，沒(méi)有吃瓜群眾。司法機(jī)關(guān)、中國(guó)證監(jiān)會(huì)，地方證監(jiān)局，都在摸查。要想找到治理良方，還得把這起事件中的幾個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)搞清楚。據(jù)《國(guó)際金融報(bào)》記者調(diào)查，這場(chǎng)關(guān)乎中國(guó)債券市場(chǎng)未來(lái)制度建設(shè)的危機(jī)，肇始于國(guó)海證券多年以來(lái)內(nèi)部混亂的管理。

　　東海證券率先發(fā)現(xiàn)“蘿卜章”

　　“辨別假章哪家強(qiáng)？中國(guó)江蘇找東海?！?/p>

　　日前，債券交易員圈內(nèi)流傳的一句順口溜，折射出國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)機(jī)構(gòu)代持行為的亂象。

　　國(guó)內(nèi)債券代持行為通常操作為：被代持機(jī)構(gòu)與代持機(jī)構(gòu)簽訂一份承諾買回的協(xié)議，協(xié)議核心是，未來(lái)以一定價(jià)格承諾買回這筆出售的債券。

　　多年來(lái)，機(jī)構(gòu)之間代持行為是國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)較為盛行的潛規(guī)則，幾乎沒(méi)人去認(rèn)真辨別這種承諾買回協(xié)議上的簽章真假。

　　正如上海一家大型商業(yè)銀行的債券交易員所言，“每天那么多筆交易，并且大多是異地，哪有時(shí)間去驗(yàn)章，對(duì)方傳真或者快遞過(guò)來(lái)的合同上的公章我們都是認(rèn)的?！?

　　但由于國(guó)海證券近期發(fā)生的承諾買回交易太過(guò)頻繁，規(guī)模異常龐大，還是引起了少數(shù)代持機(jī)構(gòu)的警覺(jué)。

　　“最開始發(fā)現(xiàn)國(guó)海承諾買回協(xié)議上蓋假章的是東海證券，然后向國(guó)海證券交易員質(zhì)詢，相關(guān)交易員知道東窗事發(fā)，紙包不住火了，隨即失聯(lián)?！鄙钲谝晃毁Y深債券交易員表示。

　　根據(jù)國(guó)海證券的公告，涉案兩名交易員分別為張楊、郭亮，兩人均為國(guó)海證券資產(chǎn)管理分公司原老團(tuán)隊(duì)員工，其中，郭亮目前已主動(dòng)投案。

　　代持規(guī)模多大虧損多大

　　12月15日，包括聯(lián)儲(chǔ)證券、五礦證券、華福證券、華林證券、南昌市農(nóng)商行在內(nèi)的二十余家代持機(jī)構(gòu)聚集國(guó)海證券位于騰達(dá)大廈的北京總部，與國(guó)海證券相關(guān)負(fù)責(zé)人就蘿卜章事件進(jìn)行對(duì)質(zhì)。

　　會(huì)后機(jī)構(gòu)之間私下匯總的代持國(guó)海債券規(guī)模高達(dá)100億元至200億元。

　　“匯總出的代持規(guī)模是100多億，但實(shí)際肯定要大于這個(gè)數(shù)。如此大規(guī)模的債券代持，在整個(gè)券商行業(yè)是極其罕見的?！鄙钲谀橙坦淌詹恳晃蝗耸勘硎?。

　　據(jù)該人士測(cè)算，“自11月初始，國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)就開始連續(xù)下跌，按照整個(gè)市場(chǎng)的跌幅大致估算，國(guó)海證券被代持債券的虧損在5個(gè)點(diǎn)左右，對(duì)應(yīng)的虧損額應(yīng)在5億元到10億元區(qū)間?！?/p>

　　大規(guī)模債券代持背后有何秘密

　　據(jù)《國(guó)際金融報(bào)》記者調(diào)查，券商找其他機(jī)構(gòu)代券，主要有三個(gè)情況：

　　一是出于操縱利潤(rùn)的需求；

　　二是規(guī)避證監(jiān)會(huì)對(duì)于券商凈資本的監(jiān)管；

　　三是在一級(jí)市場(chǎng)認(rèn)購(gòu)新發(fā)行債券時(shí)，為了提高效率。

　　在債券交易過(guò)程中，交易員在買入交易類債券后，通常會(huì)歸口到公司“交易類金融資產(chǎn)”的會(huì)計(jì)科目名下。

　　按照我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，交易類金融資產(chǎn)的損益將計(jì)入當(dāng)期損益，進(jìn)而影響當(dāng)期凈利潤(rùn)。

　　自11月份開始，國(guó)內(nèi)債市頻現(xiàn)下跌。因此，很多機(jī)構(gòu)“交易類金融資產(chǎn)”科目下的債券資產(chǎn)虧損嚴(yán)重。

　　為了將虧損的債券資產(chǎn)移出“交易類金融資產(chǎn)”科目，一些機(jī)構(gòu)開始玩起了“騰籠換鳥”。

　　這個(gè)游戲的玩法是，通過(guò)承諾買回交易，出售債券、回收現(xiàn)金，同時(shí)與交易對(duì)手約定某一時(shí)間按某一價(jià)格再買回，再買回來(lái)的債券資產(chǎn)則計(jì)入“持有到期的金融資產(chǎn)”科目。

　　交易背后的核心邏輯是，“持有到期的金融資產(chǎn)”科目下債券資產(chǎn)的浮虧不用計(jì)入當(dāng)期損益，不影響當(dāng)期凈利潤(rùn)。

　　顯而易見，這是典型的財(cái)務(wù)操縱行為。

　　此外，由于證監(jiān)會(huì)對(duì)券商實(shí)現(xiàn)嚴(yán)格的凈資本監(jiān)管，即規(guī)定“券商自營(yíng)固定收益類證券的合計(jì)額不得超過(guò)凈資本的500%”。

　　部分激進(jìn)券商為了規(guī)避這一監(jiān)管規(guī)定，試圖通過(guò)擴(kuò)大自營(yíng)債券規(guī)模提高利潤(rùn)水平，也采取了找機(jī)構(gòu)代持債券的業(yè)務(wù)策略。

　　另外，由于券商在一級(jí)市場(chǎng)買債券時(shí)需要較長(zhǎng)內(nèi)部審批程序，且商業(yè)銀行相應(yīng)的審批程序要簡(jiǎn)單的多，因此，很多券商為了提高效率，就找商業(yè)銀行從一級(jí)市場(chǎng)代買代持債券。

　　在二十余家代持機(jī)構(gòu)中，除了商業(yè)銀行之外，亦有很多家券商，包括聯(lián)儲(chǔ)證券、五礦證券、華福證券、華林證券等。因此，可以確定的是，國(guó)海百億元以上的債券代持規(guī)模中，有相當(dāng)部分不是出于上述第三種情況下的需求。

　　但除了第三種情況可以能夠勉強(qiáng)擺上臺(tái)面之外，無(wú)論是第一種情況——出于操縱利潤(rùn)的需求，還是第二種情況——出于規(guī)避監(jiān)管的需求，都是違法違規(guī)行為。

　　目前國(guó)海證券堅(jiān)決否認(rèn)張楊、郭亮私刻公章是出于公司的授意，是真實(shí)情況？還是有逃避上述兩種情況的嫌疑？有待觀察。

　　國(guó)海證券為何遲遲不承擔(dān)責(zé)任

　　在12日15日國(guó)海證券發(fā)生的三場(chǎng)會(huì)議中，國(guó)海證券代表律師、國(guó)海證券投資管理部負(fù)責(zé)人陳嘉斌、總裁項(xiàng)春生、常務(wù)副總裁胡德忠、副總裁盧凱輪番出馬。

　　面對(duì)機(jī)構(gòu)要求國(guó)海證券承擔(dān)責(zé)任的要求，國(guó)海證券代表律師卻反口譏諷，“你們自己的風(fēng)險(xiǎn)把控是有問(wèn)題的”。

　　當(dāng)機(jī)構(gòu)要求這位代表律師將這幾句再重復(fù)一遍時(shí)，這位代表律師竟稱，“在這個(gè)問(wèn)題上（蘿卜章）國(guó)海沒(méi)有錯(cuò)，如果你們認(rèn)為國(guó)海有錯(cuò)，那你們走你們的途徑就行了?！?/p>

　　此話一出，有機(jī)構(gòu)當(dāng)場(chǎng)嗆聲，“那就不要再談了”！

　　國(guó)海律師

　　根據(jù)《合同法》，一個(gè)組織、一個(gè)單位行為時(shí)看的是公章的，而你們提供的合同上，代表人簽字時(shí)直接打印上去的，這就說(shuō)明，你們自己的風(fēng)險(xiǎn)把控是有問(wèn)題的。

　　機(jī)構(gòu)

　　你把你剛才說(shuō)的那句“我代表國(guó)海說(shuō)，你們的內(nèi)部風(fēng)控都是有問(wèn)題的”，你把那句話再說(shuō)一遍。

　　國(guó)海律師

　　我已經(jīng)說(shuō)完的話你為什么非要讓我再說(shuō)一遍呢？我告訴你們，這是一個(gè)法律事件，在這個(gè)問(wèn)題上國(guó)海沒(méi)有錯(cuò)，如果你們認(rèn)為國(guó)海有錯(cuò)，那你們走你們的途徑就行了。

　　機(jī)構(gòu)

　　那就不要談。我覺(jué)得這個(gè)律師對(duì)證券市場(chǎng)的運(yùn)作根本不了解。

　　“目前國(guó)海的態(tài)度很明確，就是不想承擔(dān)責(zé)任，就是承擔(dān)責(zé)任，也只愿意承擔(dān)一部分?！鼻笆錾钲谀橙坦淌詹咳耸空J(rèn)為。

　　一個(gè)顯而易見的事實(shí)是，如果國(guó)海證券承擔(dān)了責(zé)任，或部分承擔(dān)了責(zé)任，則有承認(rèn)蘿卜章是公司授意所致之嫌，在如此大規(guī)模債券代持面前，就有操縱利潤(rùn)和規(guī)避監(jiān)管之嫌。這幾種嫌疑，無(wú)論哪種，作為上市券商的國(guó)海證券是承擔(dān)不起的。

　　國(guó)海證券內(nèi)部混亂的管理

　　“國(guó)海證券的風(fēng)格較為激進(jìn)，管理也比較混亂，一塊業(yè)務(wù)通常有分屬不同部門的多個(gè)團(tuán)隊(duì)在做，彼此之間還相互競(jìng)爭(zhēng)，出事是遲早的事?！币晃唤咏鼑?guó)海證券的人士表示。

　　以出事的債券交易業(yè)務(wù)為例，據(jù)稱，國(guó)海證券包括資產(chǎn)管理部、投資管理部、固定收益部在內(nèi)的六七個(gè)業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)都在做這一塊業(yè)務(wù)，各個(gè)業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)獨(dú)立開展業(yè)務(wù)、獨(dú)立核算、彼此競(jìng)爭(zhēng)。

　　比如，國(guó)海證券的公告顯示，張楊、郭亮兩人均為國(guó)海證券資產(chǎn)管理分公司原老團(tuán)隊(duì)員工，而不是固收部門員工。

　　對(duì)于上述問(wèn)題，《國(guó)際金融報(bào)》記者試圖采訪國(guó)海證券董秘劉峻，劉俊表示“一切以公告為準(zhǔn)”。

　　推強(qiáng)制做市商制度契機(jī)到來(lái)

　　在國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)全面推行做市商制度，一直是央行多年以來(lái)的夙愿。

　　但各方面復(fù)雜的客觀情況存在，令國(guó)內(nèi)的做市商制度走的一波三折。

　　央行于2007年推出《全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)做市商管理規(guī)定》，隨后銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)制定了《銀行間債券市場(chǎng)做市商工作指引》，中國(guó)做市商制度自此破冰啟航

　　但由于做市商手中缺乏對(duì)手中的存貨進(jìn)行套期保值的工具，做市商制度發(fā)展較為緩慢。

　　2012年，隨著國(guó)債期貨等做空工具的推出，做市商初步具備了對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的能力，一些在做市商名單中的機(jī)構(gòu)開始逐步朝做市商轉(zhuǎn)型。

　　但此時(shí)，國(guó)內(nèi)做市商的報(bào)價(jià)能力和頭寸風(fēng)險(xiǎn)控制能力仍然較差，做市商交易規(guī)模占市場(chǎng)整體交易比重依然很小。

　　2013年國(guó)內(nèi)債市風(fēng)暴之后，為了控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，央行規(guī)定所有新進(jìn)入銀行間市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)必須與做市商做交易，并同時(shí)倡議銀行間市場(chǎng)所有機(jī)構(gòu)通過(guò)做市商做交易。

　　但市場(chǎng)對(duì)此反彈較大。上述深圳資深債券交易員表示，“原來(lái)大家想找誰(shuí)做交易就誰(shuí)做，這相當(dāng)于一種權(quán)力，突然要機(jī)構(gòu)放棄這種權(quán)力，機(jī)構(gòu)肯定不愿意干?！?/p>

　　為了進(jìn)一步增加做市商的后備力量，央行于2014年推行“嘗試交易商試點(diǎn)擴(kuò)容”，擴(kuò)容后的嘗試做市商包括28家銀行和13家券商。

　　但遺憾的是，盡管市場(chǎng)上已經(jīng)具備了一批做市商和嘗試做市商，但很多機(jī)構(gòu)依然選擇自己找交易對(duì)手。

　　繞開做市商進(jìn)行交易的行為蘊(yùn)藏了極大交易風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)經(jīng)常出現(xiàn)“今天達(dá)成交易、明天卻無(wú)法進(jìn)行結(jié)算”的違約事件。

　　比如最近被媒體爆出的“華龍證券5億元債券違約事件”，據(jù)相關(guān)媒體報(bào)道，就是因?yàn)榻Y(jié)算日華龍證券買入標(biāo)的出現(xiàn)下跌，結(jié)果華龍證券直接違約不要了。

銀行間市場(chǎng)的杠桿率水平的變化

交易所市場(chǎng)的杠桿率水平的變化

　　但在美國(guó)等成熟市場(chǎng)，債券市場(chǎng)則實(shí)行強(qiáng)制做市商制度，同時(shí)形成了龐大的做市商群體，債券交易主體必須通過(guò)做市商做交易。

　　“美國(guó)的強(qiáng)制做市商制度，在很大程度上起到了過(guò)濾風(fēng)險(xiǎn)的作用，對(duì)我國(guó)債券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避有著很大的啟示意義?！鄙鲜錾钲谫Y深債券交易員表示。

　　該名交易員進(jìn)而說(shuō)，“國(guó)海事件以及近期一系列債券違約事件，恰恰是央行全面推行強(qiáng)制做市商制度最好的契機(jī)。我們相信央行接下來(lái)就會(huì)這么干。”

　　上海財(cái)經(jīng)大學(xué)高等研究院助理研究員王玉琴也認(rèn)為，“從維護(hù)市場(chǎng)長(zhǎng)期規(guī)范的角度來(lái)看，監(jiān)管層有必要出臺(tái)更加嚴(yán)格、更加全面具體的規(guī)則，這樣有利于減少市場(chǎng)各主體之間的摩擦，增強(qiáng)市場(chǎng)的有效性?！?